引子:
    各位来宾下午好。也感谢长信基金感谢蒋总还有各位嘉宾来听今天的演讲。前面樊纲老师讲的比较全面,主要是对2011年宏观经济做了预测。我是讲2011年的股市趋势,也会涉及到宏观经济。
    我的题目本来还比较乐观,最近看到悲观的人比较多,我也思考了一下,发现确实中国经济在未来面临着一定的不确定性,就把明年中国资本市场上线跟下限大概确定了一下。所谓底线就是一个估值,因为A股市场我觉得是比较便宜,所以在历史上处于一个低位,所以底线应该是估值水平决定的。上限大家都认为比较乐观,认为要创新高了,没想到政策之下,一下子加息,一下子通货膨胀,使得大家现在讨论最多的就是明年加息加几次,准备金调几次,人民币升值幅度多大,对物价的控制是怎样的。所以说大家都在讨论经济政策的一些转变。现在也有比较流行的说法,通胀无牛市。这类的提法都有一定的道理,但是未来市场到底是怎样变化,我是说不准的。无非就是提供几条线索,几条思路跟大家一起来讨论一下。就我对市场的理解,我对中国经济的理解也是提一些想法给大家做一个交流。
    题目就是三个小标题,第一个就是估值驱动,股票要涨无非是几种,一种是估值的驱动,由于市场估价被低估了,所以会上涨。第二种驱动是上市公司盈利增长,也会使得估价水平达到一种上涨,第三种驱动解决资金推动,比如说大量的热钱流入到股市。今天主要是谈两方面,一个是先看一下我们这个估值,看看我们的资金。
    估值来讲都不用多谈了,目前A股市场平均估值水平是不到20倍,沪深300是16倍左右,应该也是历史的低点。比如我们的A股跟香港的H股相比都是打个8折跟7折,这在历史上也是从来没有过的。如果这两个都没有过,显然我们A股目前是具有估值的吸引力的。
    第二个方面我们就看一下资金能不能推动这个市场上涨。就要看我们历史的记录。前面樊纲老师协调讲到我们M2,我也是对这些方面做了一些研究,M2在过去十年当中上涨了大概5倍左右,在全世界已经是第一了。中国是70万亿人民币,美国大概是58万亿人民币。整个欧盟比中国稍微大一点。中国经济增长就伴随着货币供应量的增加中国经济规模也是非常大了,现在已经超过日本成为全球第二了,如果从购买力评价来看,中国现在已经是美国GDP80%左右。如果再过几年我们应该超过美国了。所以说以这种经济增长的速度足以支撑中国股市走一个大牛市。

    第一部分:估值驱动——未来十年谁将跑赢M2
    问题在于中国股市并没有走大牛市,中国M2的增长在目前大概是接近于GDP的两倍,我们一直讲美国是滥发美元,但我们从数据上看,美国的M2跟GDP比并没有明显的上升,所以从这两条线我们可以看出来,我们的M2中国是红色向上的斜线,而美国过去40多年当中,基本上只是一条比较平滑的。所以说美国在发行货币纪律方面还是控制不错的。当然我们不能指责央行,中国M2那么大,绝对不是央行的错。因为央行在中国也只是跟财政部,跟我们发改委农业部相并列的部门。所以,央行没有太大的权利。很多时候都是非常被动的,所以说M2的增长那么快实际上是我们国家的经济增长模式所决定的。它就是这种投资拉动型的经济增长模式。
    我们再看一下日本跟韩国,他们在过去经济增长过程当中M2也增长比较快,但还是不如中国,他们在工业化完成之后,在整个经济步入到先进国家行业之后,他们的M2占GDP比重也不过是百分之百左右,现在也是140%、150%左右,不像现在中国发展中国家GDP已经占到百分之百了。所以未来中国怎样控制M2已经是一个难题了,我们货币政策在90年代初的时候,我们在讨论什么呢?那时候印象比较深的大概是94、95年时我们讨论,当时居民储蓄是三万亿,已经把它当做一种笼中虎了,怎么让这个不出来,说三万亿一旦出来的话,整个中国金融体系会崩溃,现在我们大概达到26万亿了,M2又是全球第一。所以像这样的一种现象在未来如何消除?确实我觉得是很大的问题,我也专门算过,如果说按照17%的M2增长率看,到2020年就会达到340万亿,如果是按照10%的话,也要达到182万亿左右。所以,我估计到2020年我们M2总规模就是200万亿到300万亿左右。
    所以,我们现在讨论人民币升值的时候,我一直担心未来人民币的贬值。正因为我比较看好股市,我主要是从估值的角度来看,而且从过去十年中国股市来看,而且过去十年中国股市涨幅非常小。我也比较和CPI涨了23%,PPI涨了25%,黄金涨幅为350%,房地产大概涨了5倍左右。应该说在过去10年当中如果你投资房地产的话,是最明智的做法。跑赢M2的话,除了房地产之外,像H股在过去十年当中,几乎也涨了接近10倍左右,而且像现在古玩、艺术品、珠宝这些都是非常好的。
    今后十年我们再展望一下,我们目前的估值水平是比较有竞争力了。我们全流通问题,十一月份是大小非解禁的高潮,今年之后整个A股市场就进入全流通时代了。当然今年解禁量不一定大家都去解禁,不一定旅行这个权利。但是明年来看的话,由于没有这种解禁的压力,我们市场又进入了一个全流通的时代了,所以困扰我们A股市场20年的问题基本上解决了。从来没有A股比香港股票要打折,最近深圳的人都跑到香港去买油盐酱醋,什么时候香港人也到国内来买蓝筹股,我觉得既然有这样价差的存在,也就表明了市场的存在。
    这里我们看到小盘股的行情非常火爆,对于小盘股什么时候出现拐点,这方面我也得不到这个结论。从目前来看目前小盘股上涨的行情,延续的时间是最长了。从来没有这么长的时间。但是,它是不是还会继续延续?这还是有可能的。但是,在这个时候就要做出一个选择,你是追随趋势?热点还是坚守估值。如果你不知道蓝筹股什么时候涨,但如果你当做一种收藏品的话,我想今后十年升值的空间,收藏价值应该还是非常大的。这是第一部分的内容,我把上周末A股跟H股的价差拷贝下来了,大家可以参考一下。

    第二个部分:明年中国经济面临的压力
    主要的经济还是放缓,前面樊纲也讲到了经济增长率是8到9,听他的口气他是想定位到9,因为9是一种惯性,今年是10,明年是9,后年可能是8。所以不管明年是九还是多少,总之比今年要放慢了。而且我们的宏观政策也是要做相应的调整在这种背景下,上市公司盈利会出现一个影响,这也是目前股市比较低迷的原因。
    但是,把它更加细化来看,其实,我们目前中国经济正在进行一轮反弹,我们可以看到我们工业增加值,它的环比数据一直是上升的。到明年1季度的话我们同比数据也将上升,所以说,整个经济我觉得明年还会延续比较好的走势。我们预计1季度是比较低的,2季度、3季度GDP都是上升的。4季度大概再有一个小幅的回落。
    拉动经济增长无非是投资、消费跟出口。我们从支出的三个因素分析。像前面樊刚老师也讲了,我也不多展开了。就是对数据细化的,我们估计明年是20%多一些,房地产会实现回落,房地产增长率是17%左右。整个的话可能还是比今年略有回落,当然,大家期望最大的是“十二五”规划,明年是“十二五”规划的第一年。这点大家就不应该过于乐观,这只是一个炒作题材而已。从实际的执行来看,往往第三年是一个投资比较高的年份。我们从这个图上可以看出,从历年五年规划来看,往往是第一年投资增幅比较小。这跟政府换届也有一定的相关性。大概下一届政府,包括地方政府是到2013年换届。像今年已经在为换届做准备了,明年后年等到第二年,可能到2012年大概基本上新的班子要运作了。所以说是有这样的规律。从这样来看的话,2013年的投资增长率可能会更好一些。
    从投资的角度来讲,明年中国的投资主要是三部分,一部分是房地产投资,还有制造业投资,还有一部分是基础设施建设。今年是基础设施建设投资比较大,明年是制造业投资在整个固定资产投资当中占的比重会上升。我也清楚的听到樊纲老师前面讲到我们要关注企业投资。这实际是因为我们第三产业的兴起,就是我们的房地产,我们交通运输,这些投资的增加。这些都属于第三产业的领域,会拉动我们的需求,导致我们企业的增加。这是讲到明年投资格局跟今年的差别。
    至于中国经济目前长期增长的动力依然还是存在的,就是城镇化。我觉得这个持续时间可能还会比较长,有人担心人口红利,担心房地产周期,我觉得这些都还早,我们目前城镇化一般的说法是47%。最近刚写了一篇文章我觉得被低估了,我觉得50%到55%,我觉得随着人口普查结束确切的数据会出来。我觉得我们的城镇化率是被低估了。尽管被低估了整个城镇化的浸沉还会延续。日本的房地产泡沫破灭,是在城镇化达到70%以后才出现的。所有发达国家的房地产泡沫破灭城镇化都是70%以上。所以这样来看的话,我觉得中国房地产要出现大的回落还是比较难的。
    我认为中国经济增长速度肯定是放慢了,但机会还是有。机会还是来自于上市公司盈利增长,明年增长率大概是20%左右,另一方面我们制造业投资速度会加快,产业升级将带来投资机会。另外消费升级延续,不利因素就是目前对流动性的控制,外部环境的不确定性。还有像利率上升、薪酬上升、人民币升值这些成本的增加导致企业盈利水平下降。

    第三部分:结构性机会

我觉得我对明年A股市场还是偏乐观的。但是,既然经济增长不快的话,至少股市即便明年涨幅不大,结构性的机会还是有的。我就举了四个方面的例子。比如说从需求切换,从外需到内需。比如说中国出口增长率占比已经达到全球10.6%左右,这个按照以往发达国家经验,超过10%以后占比很难再上升了,出口可能会明年涨幅会缩小。这种情况下,劳动密集型的产业出口可能会减少,资本密集型的产品出口还是比较有空间的,比如像我们现在比较看好的像工程机械出口增长还是比较快的。

    从目前经验来看,我们民营企业的投资已经是超过国有企业了。今年民营企业的投资增速都是20%到30%之间。国有企业投资基本是百分之十几,这方面也是一种结构性的调整,我们也可以看新36条国务院鼓励民营企业进入行业还是比较多的。我也专门问过像上海,上海目前也是要鼓励一些民营企业进入到原先国有资产控制的部门。主要原因在于这些部门长期效益比较低下,另一方面为了解决上海社保缺口问题。所以说随着我们房地产调控,我们土地拍卖收入的减少。地方政府自然会想到我还有一个东西可以卖,就是卖国有资产。这个规模也是比较可观的,我也算过,国有资产整体在全国大概是15万亿左右。如果拿出来四分之一卖的话也有三四万亿,所以这个对于我们整个经济的拉动作用也是比较明显。当然,这里面也是会创作一些机会,比如上海现在有很多,就是把一些比较竞争性的行业上市公司拿出来转让,这些机会还是存在的。

另一方面,我觉得明年市场来看,会不会再推个国际版。现在要解决流动性过剩,热钱流入过多的问题,是不是要鼓励民间海外投资渠道。比如说鼓励允许境内的民间资金可以投香港市场,类似的政策,明年会不会出台。这些东西我觉得都还是有些不确定性,但是,还是值得大家去期待的。时间的关系我就讲到这里,谢谢大家。
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